為進一步保護投資者權益，涉“新三板”操縱證券交易市場行為的民事賠償責任要如何認定？

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５日，上海金融法院一審宣判一起“原告投資者訴被告A公司及其實際控制人邵某操縱證券交易市場責任糾紛”案件，該案也是全國首例涉交易型操縱證券交易市場行為的民事賠償責任案。

第一財經記者從上海金融法院了解到，被告A公司是一家新三板市場掛牌公司。2020年9月7日，中國證監會作出《行政處罰決定書》認定：該公司實際控制人邵某、案外人左某等于2015年8月7日至2015年9月30日期間對A公司進行了股價操縱，上述期間內，新三板市場做市指數從1515.4點下跌到1322.15點，跌幅為12.75%，而同期A公司的股價從20.26元上升為30.79元，漲幅為51.97%。

《行政處罰決定書》還認定，邵某等從2015年9月14日（A公司定增投融資對接會召開時間為2015年9月17日）開始連續8個交易日進行了尾盤操縱。結合行為人違法事實、性質、情節與社會危害程度，中國證監會對邵某處以150萬元的罰款，對其他案外人亦有相應處罰。

值得一提的是，該案中的原告曾于2015年11月與A公司簽訂《股票發行認購協議》，以20元/股的價格購入A公司發行的股份150萬股，共計投資3000萬元。為此，原告因參與A公司定向增發投資產生巨額虧損，遂將A公司及實際控制人邵某訴至上海金融法院，要求兩被告承擔操縱證券交易市場民事賠償責任，原告訴請判令兩被告連帶賠償經濟損失人民幣22598795.28元。

記者從上海金融法院了解到，該案涉及新三板市場定向增發投資者在操縱證券交易市場民事賠償中的因果關系認定、損失計算規則等諸多新穎法律問題；其在損失認定層面的專業意見尤為重要，這也包括損失核定、對股權價值進行追溯評估等。

為此，上海金融法院庭審相關負責人告訴第一財經，第一，新三板市場定向增發投資者的證券侵權求償不適用因果關系推定原則。該案件中，原告通過其定增投資與操縱行為高度關聯等具體事實證明了：邵某操縱市場行為對投資者的誘導是導致原告最終決定投資的重要因素之一，邵某拉升股價的行為影響了原告參與投資的定價，法院據此認定因果關系成立。

為此，上海市太平洋律師事務所張君強律師對記者解釋，該案對此后的新三板市場定向增發投資者的借鑒意義在于，投資者應當甄別擬投公司真實盈利能力、合規管理能力等，并應當在簽署投資協議前及之后密切關注股價動向，如有異常，及時進行取證并依法維權。

其次，上述相關負責人也表示，操縱證券交易市場民事賠償責任的損失計算有別于證券虛假陳述民事賠償。在損失認定方面，證券虛假陳述侵權行為造成投資者的差額損失既包括行為實施后投資者買入價格虛高的損失，還包括虛假陳述行為揭露后股價下跌造成的投資者損失。

張君強認為，該案中法院判決賠償的金額是遠遠小于投資者主張的損失。盡管暫未看到案涉投資協議是否約定了違約、賠償的內容，但投資者可借鑒此案，在之后的類似投資協議中約定相關的違約、賠償責任，以盡可能保護自身的權益。

再次，對新三板市場證券侵權的損失計算，應充分聽取專業意見，以對相關行業企業進行投資時的科學估值方法等為參考。該案最終采信資產評估機構出具的《股權價值追溯評估鑒證報告》并以市場法的結果作為評估結論。市場法評估中，該報告將A公司與同行業同類A股企業進行對比，并對財務指標和非財務指標上的差異進行數據糾正，同時以期權定價模型計算新三板市場掛牌公司與A股上市公司的折扣率，最終還原A公司合理的股權價值為17.88元/股。

最終，上海金融法院最終認定原告投資差額損失為318萬元，故判令被告邵某承擔賠償責任，A公司因并非操縱市場行為人而不承擔共同侵權責任。

除上述涉民事責任賠償責任的案件外，另一起追究被告刑事責任的涉新三板操縱證券交易市場案件（非法獲利逾1.41億元）也在2021年９月30日在江西省宜春市中級人民法院宣判，一審對８名被告做出不同程度的刑事處罰。

“我國《刑法》第182條規定了在‘操縱證券、期貨市場，影響證券、期貨交易價格或者證券、期貨交易量’將立案追訴的情形，上海金融法院審判的這一案件沒有達到所規定成交量的20%，因此未能立刑案。但我們也要注意，操縱新三板市場謀取非法利益，情節嚴重的，行為人也可能會被以操縱證券市場罪追究刑事責任。”張君強表示。