2020年6月初，國(guó)家藥品審核中心傳來(lái)的壞消息——貝達(dá)藥業(yè)股份有限公司(300558.SZ,下稱“貝達(dá)藥業(yè)”)研發(fā)的抗癌創(chuàng)新藥恩沙替尼被暫停審核。

所謂“替尼”，是指“指哪兒打哪兒”的小分子靶向藥物，也是目前治療癌癥的兩大類主流藥物之一。而恩沙替尼則是貝達(dá)藥業(yè)成立18年以來(lái)，第二個(gè)被推出的靶向抗癌新藥，它也將打破人們對(duì)于公司單一產(chǎn)品的印象。

對(duì)于新藥審核暫停的消息，股民們有點(diǎn)不知所措。而另一面，公司股東們?cè)缫崖浯鼮榘玻衲暌詠?lái)其已合計(jì)套現(xiàn)約16.5億元。

受益于暴漲的業(yè)績(jī)，貝達(dá)藥業(yè)近期股價(jià)已漲至上市以來(lái)新高。與之相對(duì)應(yīng)，2019年年末，公司正好迎來(lái)最大的一筆原始股解禁，緊接著的就是公司2019年、2020年一季度的業(yè)績(jī)捷報(bào)。

仔細(xì)分析財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，公司業(yè)績(jī)卻并非因核心競(jìng)爭(zhēng)力改善而增長(zhǎng)，而是“人為”痕跡嚴(yán)重。深交所也坐不住了，連發(fā)多問(wèn)質(zhì)詢公司是否存在內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)的情形。

恩沙替尼暫停審核

作為一家創(chuàng)新藥企，貝達(dá)藥業(yè)一直靠抗癌藥品埃克替尼打天下，如今埃克替尼上市已超8年，不可避免地遭遇著售價(jià)降低、銷售成本增加等問(wèn)題，并且到2023年3月，埃克替尼將面臨專利到期。

這也預(yù)示著，新的抗癌藥恩沙替尼能否順利上市，幾乎成了判斷貝達(dá)藥業(yè)未來(lái)的決定性因素，為了這一刻，貝達(dá)藥業(yè)已等待了一年半——

早在2018年，公司便提交了恩沙替尼的上市申請(qǐng)，按正常進(jìn)度，這款新藥2019年便能上市，而今卻仍沒(méi)有最新進(jìn)展。

“恩沙替尼審評(píng)狀態(tài)的變化是審評(píng)流程的正常推進(jìn)，目前相關(guān)的工作正在按流程進(jìn)行。”投資者互動(dòng)平臺(tái)中，貝達(dá)藥業(yè)如此安撫股民。

事實(shí)上，即使恩沙替尼順利上市，股民們也未必高興得起來(lái)，那時(shí)的貝達(dá)藥業(yè)或許要面臨“利好出盡”帶來(lái)的股價(jià)回調(diào)。從今年3月末開(kāi)始，貝達(dá)藥業(yè)股價(jià)一路飆漲，從61.5元/股的低點(diǎn)漲至112.7元/股，漲幅超60%。

以最新年報(bào)計(jì)算，貝達(dá)藥業(yè)的市盈率達(dá)到194倍，在醫(yī)藥生物313家公司中高居第19位。

2019年，貝達(dá)藥業(yè)營(yíng)收同比增26.9%至15.54億元，歸母凈利潤(rùn)同比增38.4%至2.3億元;2020年一季度，公司營(yíng)收同比增72.6%至6.47億元，歸母凈利潤(rùn)同比增152.4%至1.3億元。

貝達(dá)藥業(yè)在一季報(bào)中早已為此寫(xiě)下注腳：“為了保證患者用藥，公司和經(jīng)銷商千方百計(jì)保證藥品供應(yīng)。經(jīng)銷商積極協(xié)調(diào)，主動(dòng)適當(dāng)備貨，提高了產(chǎn)品的安全庫(kù)存量，避免因疫情影響造成患者斷藥情況發(fā)生。”

被深交所問(wèn)詢

這種增長(zhǎng)勢(shì)頭會(huì)延續(xù)嗎?外人當(dāng)然不知真相，但有一點(diǎn)確定無(wú)疑：伴隨著業(yè)績(jī)與股價(jià)的暴漲，貝達(dá)藥業(yè)的股東們正樂(lè)此不疲地減持。Wind數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)公司7名股東分別減持17次，凈賣出2072.5萬(wàn)股，合計(jì)套現(xiàn)16.5億元。其中創(chuàng)始人丁列明的名字赫然顯現(xiàn)。

深交所注意到這一異常情況，于今年4月下發(fā)問(wèn)詢函，要求公司回答未來(lái)的減持情況，并質(zhì)詢公司是否存在內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)的情形。

“補(bǔ)充說(shuō)明埃克替尼銷量增長(zhǎng)的原因及合理性;新增經(jīng)銷商與公司是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，是否存在通過(guò)向經(jīng)銷商壓貨以增加銷售收入的情形;公司2020年第一季度業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)的原因及合理性，目前的估值水平與基本面是否匹配。”

這也就預(yù)示著，公司或在一定程度上透支了未來(lái)的銷量。而從其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)變化來(lái)看，貝達(dá)藥業(yè)壓貨，并非出于擔(dān)心患者斷藥，而更像是刻意抬高業(yè)績(jī)。

據(jù)2020年一季報(bào)，公司銷售費(fèi)用從去年同期的1.5億元增加到2.58億元。不僅在營(yíng)銷上大費(fèi)功夫，貝達(dá)藥業(yè)還“縱容”了賒銷的行為——

今年一季度，公司應(yīng)收賬款突然增至1.69億元，前兩年同期分別為0.74億元、0.65億元。公司解釋稱，這是因銷量的增長(zhǎng)，而銷量的增長(zhǎng)正是來(lái)自于經(jīng)銷商“提前備貨”。

而這也使得毛利率進(jìn)一步下降。2017年至2020年一季度，貝達(dá)藥業(yè)毛利率分別為96%、94.4%、93%、92.9%。

與最近的亮眼業(yè)績(jī)不同，貝達(dá)藥業(yè)上市之初扣非凈利潤(rùn)接連下滑，2016年與2018年分別為3.05億元、2 億元、1.39億元。而為何在2019年與今年一季度，貝達(dá)藥業(yè)業(yè)績(jī)突然反常地猛增呢?

為何股份們紛紛減持

2019年11月，貝達(dá)藥業(yè)有超兩億股迎來(lái)解禁，此后股東開(kāi)始了不斷套現(xiàn)。除了減持外，貝達(dá)藥業(yè)還通過(guò)定增獲得現(xiàn)金流。

3月4日，貝達(dá)藥業(yè)發(fā)布預(yù)案，擬非公開(kāi)發(fā)行股票募集資金總額不超過(guò)10.02億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后將用于“新藥研發(fā)及研發(fā)設(shè)備升級(jí)項(xiàng)目”和補(bǔ)充流動(dòng)資金。

融資用于研發(fā)無(wú)可厚非，但補(bǔ)充流動(dòng)資金就有待商榷了。截至2020年一季度末，公司貨幣資金達(dá)到6.74億元，而一年內(nèi)需償還的負(fù)債為3.51億元，并且公司賬面上還有5.69億元投資性房產(chǎn)。

至少?gòu)倪@個(gè)角度來(lái)看，貝達(dá)藥業(yè)并不缺錢(qián)。那為何還要大舉融資?從貝達(dá)藥業(yè)股價(jià)暴漲的結(jié)果來(lái)看，公司這步棋算是走對(duì)了。畢竟醫(yī)藥板塊瘋漲的歷史機(jī)遇可遇不可求，公司的原始股東們也不一定能等到更多這樣的套現(xiàn)時(shí)機(jī)。

如果深入分析公司未來(lái)前景，股東們的減持原因似乎若隱若現(xiàn)。

如果一季度經(jīng)銷商的“提前備貨”無(wú)法順利銷售，公司或?qū)⒉扇?ldquo;以價(jià)換量”的策略，屆時(shí)毛利率將進(jìn)一步下滑，銷售成本也將增加。

更為雪上加霜的是，恩沙替尼面臨不確定性。而即使恩沙替尼順利上市，銷量也可能不及預(yù)期。相關(guān)資料顯示，國(guó)外的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手已經(jīng)搶先進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，如輝瑞制藥生產(chǎn)的克唑替尼，2013年就已進(jìn)入中國(guó)，目前已被納入全國(guó)醫(yī)保目錄。

研發(fā)費(fèi)用也是懸在公司頭上的達(dá)摩克里斯之劍。近幾年來(lái)公司研發(fā)資本化金額逐年增加。2019年，資本化研發(fā)支出占總研發(fā)的51.6%，約為3.5億元。公司研發(fā)進(jìn)度必須要符合預(yù)期并且達(dá)到理想的上市銷售狀態(tài)，否則未來(lái)這部分支出公司將轉(zhuǎn)回費(fèi)用。

而貝達(dá)藥業(yè)經(jīng)年累月研發(fā)后，仍靠埃克替尼一款產(chǎn)品打天下。原因不難理解，隨著臨床試驗(yàn)的機(jī)會(huì)日漸式微、國(guó)外競(jìng)品發(fā)展迅速，上市將變得愈發(fā)艱難，這也預(yù)示著，公司未來(lái)業(yè)績(jī)將在一定程度上被如今的資本化研發(fā)拖累。

面對(duì)這些困難，公司有何應(yīng)對(duì)之策?如果對(duì)公司未來(lái)有信心，股東們?yōu)楹渭娂姕p持?針對(duì)這些問(wèn)題，《投資者網(wǎng)》致函公司方面希望得到解答，但一直未獲回復(fù)。(思維財(cái)經(jīng)出品)