在強大的營銷攻勢之下，安徽古井貢酒有限公司(下稱古井貢酒，000596.SZ)最終還是達到了百億營收目標，不過這樣的增長可能導致后勁不足。

據最新年報顯示，2019年古井貢酒實現營業收入104.17億元，同比增長19.93%;實現歸母凈利潤20.98億元，同比增長23.73%;實現扣非后歸母凈利潤18.91億元，同比增長15.44%。

從營收和歸母凈利潤增速來看，古井貢酒分別較上一年下滑4.72個百分點和23.84個百分點。在歸母凈利潤非經常損益中，政府補助金額為9829.32萬元，交易性金融資產為1.44億元，因而，扣非后歸母凈利潤僅增長15.44%。

值得注意的是，在2019年第四季度，古井貢酒的歸母凈利潤已同比下滑19.02%，而同期銷售費用卻依然同比增長79.53%。

在披露年報的同時，該公司也披露了2020年一季度報告。據一季報顯示，古井貢酒2020年第一季度實現營收32.81億元，同比下滑10.55%;實現歸母凈利潤6.37億元，同比下滑18.71%。

不過，《投資時報》研究員注意到，同樣在2019年營收過百億的山西汾酒(600809.SH)2020年第一季度實現營收同比增長1.71%，實現歸母凈利潤同比增長39.36%。

業內人士表示，原本屬于白酒銷售旺季的一季度遭遇空窗，而二季度作為傳統的銷售淡季，疊加新冠肺炎疫情的影響，對于區域性白酒企業生存壓力倍增。

截至2020年5月13日收盤，古井貢酒報收于149.11元/股，較52周高點下挫6.03%。

古井貢酒近一年股價走勢(元)

數據來源：Wind

銷售費用率全行業第一

古井貢酒屬于濃香型白酒，產自安徽省亳州市，有“酒中牡丹”之稱，其主要產品分為年份原漿系列、淡雅系列、紅運系列和老名酒系列。

作為區域型白酒龍頭企業，古井貢酒經過多年廝殺之后，在四大徽酒企業中脫穎而出，并開啟了全國化擴張的步伐。

最新年報顯示，2019年古井貢酒實現營業收入104.17億元，同比增長19.93%;實現歸母凈利潤20.98億元，同比增長23.73%。

分季度來看，2019年第一季度至第四季度，古井貢酒分別實現營業收入36.69億元、23.20億元、22.15億元和22.14億元，同比增長43.31%、4.34%、11.91%和15.07%;

同期，古井貢酒分別實現歸母凈利潤7.83億元、4.65億元、4.93億元和3.56億元，同比增長34.82%、49.33%、35.78%和-19.02%。

古井貢酒2019年單季度歸母凈利潤及增長率情況(億元)

數據來源：Wind

就以上數據來看，盡管古井貢酒2019年第四季度營收還在增長，但其歸母凈利潤已同比下滑19.02%。值得注意的是，2019年第四季度，古井貢酒的銷售費用為7.72億元，同比上漲79.53%。

從2019年全年來看，古井貢酒的銷售費用為31.85億元，銷售費用率(銷售收入/營業收入)為30.58%，位列18家白酒上市公司榜首;而同樣營收過百億的可比上市公司，山西汾酒同期的銷售費用為25.81億元，銷售費用率為21.73%。

業內人士表示，古井貢酒依靠營銷拉動的營收增長，正在顯現出疲態，應該更加聚焦于挖掘文化內涵上來。

此外，分地區來看，2019年古井貢酒在華中地區實現營收93.27億元，同比增長18.55%;華北地區實現營收5.57億元，同比增長27.61%;華南地區實現營收5.21億元，同比增長41.59%。

從以上數據來看，華中地區占營收比重較高，但整體增幅不大;華北和華南地區占營收的比重較低，但整體增幅較快。

雖然，2019年年報中，古井貢酒并未披露具體省份的銷售數據，但根據以往的資料顯示，華中地區主要以安徽和湖北為主，其次為河南和江蘇。

不知，在新冠肺炎疫情較為集中的湖北地區，對于古井貢酒2020年的銷量影響幾何。

逆勢擴大產能 危與機并存

在白酒行業擠壓式增長時代來臨之際，古井貢酒為立足高端市場，開啟了產能擴張計劃。

據3月2日公告顯示，古井貢酒擬投資89.24億元實施釀酒生產智能化技術改造項目，所需資金由公司以自有資金并結合其他融資方式自籌解決，建成后年產原酒6.66萬噸，該項目建設期預計為5年，至2024年12月完成土建工程施工。

《投資時報》研究員注意到，此次擬投資金額相當于古井貢酒近9年歸母凈利潤累加之和，手筆不可謂不大。

古井貢酒在可行性報告中解釋稱，“較長時間的恒溫儲存是生產中高檔白酒產品的必要條件之一，越是高檔白酒，用于調酒的基酒貯存期要求越長。通過本次釀酒生產智能化技術改造項目的實施，基酒的品質將得到顯著提升，優質基酒比率也將大幅提升。”

事實上，近年來，在一線白酒企業擠壓式競爭下，為了自救，多家區域型白酒企業紛紛調整產品結構，加碼中高端市場，并不斷進行全國化擴張。

以金種子酒為例。在今年2月換帥之后，金種子酒將2020年視為公司的“改革元年”。其在年報中表示，公司堅持高端產品做加法，低檔產品做減法。

水井坊方面也表示，會繼續投資加大公司次高端產品的投入，持續提升品牌影響力和市場份額。

而與此同時，多家白酒企業也在實施產能擴張計劃。

據了解，與古井貢酒并稱為“徽酒雙雄”的口子窖(603589.SH)在今年一月份宣布，擬投入13.60億元，建設退城進區搬遷大曲酒釀造提質增效項目，并借此項目實施技術改造、完善優質白酒產能、壯大發展規模，進一步提升公司白酒產業的競爭力。

五糧液(000858.SZ)集團公司黨委書記、董事長李曙光也曾表示，“2020年(五糧液)將增加12萬噸純糧固態發酵原酒產能，總產能達到22萬噸。”

據《投資時報》研究員不完全統計，近三年來，約有15家白酒上市公司公司推出了自己的產能擴張計劃。

值得注意的是，中原證券在近期研報中指出，與歷史相比，2019年年末的白酒庫存較高，除了白酒自身的庫存周期作用之外，2020年疫情也推動了白酒庫存的上升。

事實上，從2020年白酒企業一季報業績表現，也可窺探一斑。據了解，除貴州茅臺(600519.SH)、五糧液和山西汾酒三家以外，剩余15家白酒企業一季報營收全線下滑。

在此情形下，古井貢酒的產能擴張，能否達到預期的效果還是一個未知之數，但首先要面對的是，2020年業績增速下滑的壓力。正如古井貢酒，在競爭風險中提到的那樣，“既面臨著省內酒企的強勢追擊，又面臨著省外名酒的高壓”。

對于未來，古井貢酒表示，2020年計劃實現營業收入116.00億元，較上年增長11.36%。