隨著利差走闊，保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充債及次級債再次受到機(jī)構(gòu)關(guān)注。

從規(guī)模看，據(jù)東方財(cái)富Chioce數(shù)據(jù)顯示，截至2月10日，保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充債共有65只，合計(jì)存續(xù)規(guī)模達(dá)2683.5億元，這65只債券當(dāng)前的平均(算數(shù)平均)票面利率約為4.9%，票面利率最高達(dá)7.5%，最低為3.3%；保險(xiǎn)公司次級債有6只，存續(xù)規(guī)模合計(jì)為286.6億元。兩項(xiàng)債券合計(jì)規(guī)模達(dá)2970.1億元。

由于風(fēng)險(xiǎn)較低、利差較高，相較其他金融債，保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充債與次級債成為機(jī)構(gòu)配置固收資產(chǎn)的良好標(biāo)的。國盛證券發(fā)布的研報(bào)認(rèn)為，保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充債與次級債外部債項(xiàng)評級以AAA為主，存續(xù)規(guī)模占比達(dá)74%，目前這兩類債券利差上升，考慮到保險(xiǎn)主體，特別是主要的保險(xiǎn)公司具有金融系統(tǒng)重要性，風(fēng)險(xiǎn)較低，因而當(dāng)前利差水平形成了這兩類債券難得的投資洼地。

資本補(bǔ)充債與次級債

合計(jì)規(guī)模近3000億元

保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充債，即保險(xiǎn)公司發(fā)行的用于補(bǔ)充資本的債券，發(fā)行期限在5年以上(含5年)，清償順序列于保單責(zé)任和其他普通負(fù)債之后，先于保險(xiǎn)公司股權(quán)資本的債券。保險(xiǎn)公司次級債的定義較為相似，即保險(xiǎn)公司經(jīng)批準(zhǔn)定向募集的、期限在5年以上(含5年)，本金和利息清償順序列于保單責(zé)任和其他負(fù)債之后，先于險(xiǎn)企股權(quán)資本的債務(wù)。

在機(jī)構(gòu)投資者看來，保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充債也是次級債的一種。國盛證券固收分析師楊業(yè)偉表示，保險(xiǎn)公司次級債經(jīng)歷了由允許發(fā)行次級債務(wù)到資本補(bǔ)充債券、由定向募集向公開發(fā)行的監(jiān)管政策過程。

從規(guī)模來看，截至2月10日，上述兩類險(xiǎn)企債券共有71只，存續(xù)規(guī)模為2970.1億元。從債券分布來看，共有21只債券的存續(xù)規(guī)模在50億元以上，其中，中國人壽、中國平安、中國人保、太平人壽、新華人壽等險(xiǎn)企的存續(xù)規(guī)模靠前。

保險(xiǎn)公司之所以大量發(fā)行資本補(bǔ)充債與次級債，源于保險(xiǎn)業(yè)對資本金需求較高以及這兩類債券具有的相對優(yōu)勢。在業(yè)內(nèi)人士看來，當(dāng)下我國保險(xiǎn)行業(yè)處于業(yè)務(wù)增長及轉(zhuǎn)型發(fā)展的新階段，資本實(shí)力及償付能力水平對業(yè)務(wù)發(fā)展的支撐作用愈發(fā)重要。當(dāng)前階段的資本補(bǔ)充渠道主要為股東注資、發(fā)行資本補(bǔ)充債券以及利潤留存渠道，但股東注資往往周期較長且存在稀釋股權(quán)、投資回報(bào)率要求較高等問題；利潤留存渠道對資本補(bǔ)充的過程則相對緩慢，對業(yè)務(wù)擴(kuò)張形成一定制約；資本補(bǔ)充債則具有一定的優(yōu)勢。

首都經(jīng)貿(mào)大學(xué)保險(xiǎn)系副主任李文中表示，相較于通過股東增資，保險(xiǎn)公司發(fā)債受到的約束相對更少，發(fā)行周期更短，發(fā)行成本更低。同時(shí)，發(fā)債不會改變現(xiàn)在的股權(quán)結(jié)構(gòu)，對于保持保險(xiǎn)公司股權(quán)穩(wěn)定和經(jīng)營策略穩(wěn)定更為有利。因此，對于部分核心資本占比較高的保險(xiǎn)公司而言，通過發(fā)債來補(bǔ)充附屬資本即可。

從去年險(xiǎn)企補(bǔ)充資本的渠道來看，據(jù)記者不完全統(tǒng)計(jì)，2021年險(xiǎn)企計(jì)劃通過原有股東直接增資的規(guī)模為296.7億元，計(jì)劃通過引入戰(zhàn)略投資者增資的規(guī)模為213億元，兩項(xiàng)合計(jì)為509.7億元。對比來看，去年保險(xiǎn)業(yè)計(jì)劃發(fā)行資本補(bǔ)充債券的總達(dá)692億元，高于增資的規(guī)模，由此可見，險(xiǎn)企更青睞通過發(fā)債來補(bǔ)充資本金。

保險(xiǎn)資本補(bǔ)充債與次級債

去年成交額換手率大幅增長

實(shí)際上，險(xiǎn)企大量發(fā)行的資本補(bǔ)充債及次級債既利于險(xiǎn)企補(bǔ)充資本金，也為有固收資產(chǎn)配置需求的機(jī)構(gòu)提供了良好的投資標(biāo)的。

去年以來，保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充債與次級債就受到了投資者追捧。

從二級市場來看，保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充債與次級債去年的合計(jì)成交額和整體換手率大幅增加，2021年全年成交額達(dá)到2169億元，較2020年增加1126億元，換手率高達(dá)88%。其中去年成交額較多的個券有“19中國人壽”“20平安人壽”“16人民財(cái)險(xiǎn)”。

在機(jī)構(gòu)持倉方面，根據(jù)純債基重倉數(shù)據(jù)，截至2021年四季度末，純債基重倉持有保險(xiǎn)公司債總市值達(dá)39億元，占債券投資市值比重為0.07%。楊業(yè)偉表示，因?yàn)殡U(xiǎn)企可以互持資本補(bǔ)充債和次級債，再考慮負(fù)債端資金特點(diǎn)，因此保險(xiǎn)公司可能是上述兩大險(xiǎn)企債券的更大需求方。

從利差來看，今年以來，保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充債與次級債的配置優(yōu)勢進(jìn)一步凸顯。2021年債市利率總體下行，而信用風(fēng)險(xiǎn)不斷攀升，導(dǎo)致投資風(fēng)格向高資質(zhì)主體集中，并不斷壓低利差，這一風(fēng)格在2022年得以延續(xù)。在這種風(fēng)格之下，今年低風(fēng)險(xiǎn)而相對具有較高收益的金融次級債獲得投資者持續(xù)追捧。不過，AAA級銀行次級債、券商次級債從2020年末以來利差持續(xù)收窄，但保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充債與次級債在此過程中卻并未明顯收窄，甚至反向走闊。因此，國盛證券認(rèn)為，當(dāng)前利差水平形成了保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充債與次級債難得的投資洼地。

從特殊條款來看，在存量71只債券中，大部分均含贖回條款。相對銀行二級資本債必須含有減記或轉(zhuǎn)股條款來說，保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充債與次級債條款對投資者相對較為友好；與券商次級債(非永續(xù))相比，保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充債與次級債含有贖回和調(diào)整票面利率條款的情況更普遍出現(xiàn)，因此對投資者也更為有利。

一家大型險(xiǎn)資機(jī)構(gòu)固收投資經(jīng)理告訴記者，去年結(jié)構(gòu)性資產(chǎn)荒現(xiàn)象較明顯，銀行二級資本債、永續(xù)債等超長利率債表現(xiàn)良好，但今年或有一定反轉(zhuǎn)。在此背景下，今年市場及險(xiǎn)資機(jī)構(gòu)對優(yōu)質(zhì)固收資產(chǎn)的需求依然較大，不過今年地方債額度或不會新增，因此，保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充債及次級債是良好的投資標(biāo)的。

（文章來源：證券日報(bào)之聲）